4月8日，香港安捷证券(AJS)发布拼多多(PDD.US)的首次覆盖报告。

安捷证券(AJS)认为，拼多多具有“社交电商+高性价比商品组合”精准定位，已经迅速发展为中国第三大电商平台。拼多多通过创新的社交团购模式和高性价比的商品组合，以低线城市为起点，凭借微信庞大的用户群实现了爆发式增长。截至4Q18A，拼多多平台拥有4.185亿年度活跃买家及超过360万活跃商户，GMV超过4,716亿元人民币，迅速发展成为中国第三大电商平台。我们认为拼多多“社交拼团+游戏化”的模式拥有一定竞争壁垒。

拼多多是下沉电商的最大受益者，C2M(顾客对接工厂)打造长期增长驱动力。拼多多的用户结构与下沉市场人群特点最为吻合，主要来自三四线城市(67.1%)，中老年用户占比高。凭借大众化且低价的SKU及社交拼团模式，拼多多成功抓住了下沉城市、高年龄段新增网民群体的需求特征，将受益于低线城市购买力及消费意愿提升，拉动购买频次及客单价增长。C2M模式最大的价值是提高商品流通效率，帮助工厂打造品牌，让利供需两端，为消费者带来低价高质的产品。同时，社交团购模式非常适用于农产品，加之政府政策支持，农产品市场增长空间大。

此外，在经营方面，拼多多经营杠杆逐渐显现，预计1H20E实现盈亏平衡。安捷证券(AJS)预计拼多多的GMV将由FY18A的4,716亿人民币增长至FY21E的17,047亿，三年复合增长率达+53.5%。预计公司收入将于FY21E增长至592.5亿元，三年复合增长率达+65.3%。随着GMV及收入规模持续扩张，经营杠杆将逐渐显现，预计经营利润率将由FY18A的-30.2%逐步回升至FY19E/20E/21E的-14.4%/12.7%/25.5%，有望于1H20E实现盈亏平衡。

安捷证券(AJS)首次覆盖给予买入评级，目标价36美金。对应Non-GAAP会计准则下FY21E预测市盈率/市销率/PEG及P/GMV的21.7/5.3/0.4/0.2倍水平。